二季度的经济数据陆续出台，形势如市场所料，各经济指标增长强劲。这种势头肯定会引发宏观调控政策进一步措施的出台，只是没人知道这种博弈会如何开始和结束。

统计资料显示，上半年我国GDP增长了10.9%，增速达到了10年来的最高点，二季度增长更是达到11.3%的惊人水平。所有的经济数据都在预示着经济增长的热度正不断上升：消费增长强劲，固定资产投资增速加快，居民消费价格指数(CPI)逐月走高，而外汇储备更是达到了创记录的9411亿美元。

加息？加大调控力度？这些可能的手段早在预料之中，上周金融市场中加息传言广为流传，但是央行除了加大公开市场力度，并没有任何实质性表态的言辞或行为。

央行能用的手段早在市场的预料之中，这一次央行给出什么“出其不意”吗？

宋国青：加息不是一次而应是多次

“听说7月15日加息，为此我们提早做了流动性准备。”一位国有商业银行债券交易员谈到，“但最后加息并未成为现实，相反，央行14日晚上发布的上半年金融运行报告，还提出当前金融运行平稳的结论。”

面对经济过热，加息是货币政策制定机构最常采用的手段。但是，从2003年底的宏观调控开始，央行很少运用这种手段。中国社科院金融研究所易宪容认为本轮经济周期启动以来，我国仅加息“1次半”，利率正常化的步伐明显落后于其他国家。他认为，宏观调控政策效果有限，最重要的是没有把握到近年来国内经济过热的根源，而中国的经济问题可归结到利率上去。

央行日前发布2006年上半年金融运行报告指出，今年上半年存贷款增长较多，但6月份货币信贷增幅有所回落。仅凭单月数据就得出运行平稳的结论，央行的表态很难得到经济学者的认可，实际上，众多经济学家早就发出了加息的建议。

瑞士信贷亚洲区首席经济学家陶冬日前表示，中国需要在一个月内将存贷款利率上调27个基点，年底前再上调一次。中金公司首席经济学家哈继铭也称，无论是短期还是长期看，利率水平都需要进一步提高。目前中国应该小步快跑加息，即每季度加息27-54个基点，直至通货膨胀预期趋于稳定。

“现在中国的实际利率早已为负，央行需要的不是要加一次两次息，而是要连续的多次加息才能使利率水平回归中性。”北京大学中国经济研究中心教授宋国青也指出。

不仅是诸多经济学家呼吁加息，一些政府部门也都给予央行应加息的建议。国家发改委宏观经济研究院报告称，与当前的投资回报率相比，国内的资金成本明显偏低，同时金融市场过多的流动性也要求加息。但面对这些政策建议，处在“焦点旋涡”中的央行仍对加息举棋不定。

近期，日本央行宣布加息，结束了多年的零利率政策，而美联储的加息步伐还有可能继续。由于人民币和美元的利息差距保持在3个百分点左右，升息面临相对好的时机。

但是，对汇率问题的担忧，始终束缚着央行的手脚。社科院金融专家何帆认为，央行并非缺乏判断宏观经济形势的智慧，之所以加息政策迟缓，是因为受到多重因素的约束，如汇率问题就制约了央行的政策选择空间。

龚方雄：应以一年10%的速度升值

目前，对于货币政策的取向已经明显形成两派，除了加息，相当多经济学者认为应该动汇率。“我们认为最好的调控政策还是加快人民币升值，而不是加息。”摩根大通首席中国经济学家龚方雄表示，

中信证券发布的宏观经济研究报告也认为，相比较于加息，人民币升值才是最为釜底抽薪的办法。加快人民币升值既能抑制外部需求，又有助于缓解贸易失衡，而之前的央行紧缩手段都只是抑制了内部需求，而没有抑制外部需求，结果导致中国的贸易失衡进一步恶化，出现巨额的贸易顺差和热钱流入，引发国内流动性过剩。

龚方雄谈道，如果从经济购买力平价来评估的话，人民币至少被低估了40%。即使考虑到中国经济平稳发展的需要，人民币也应该以一年升10%的速度升值以从根本上解决深层次的矛盾。一年来的实践证明，中国经济很容易地就消化了这百分之3点几的对美元的升值。

以最容易受到升值压力打击的纺织业为例，该产业并没出现耸人听闻的“崩溃”，相反它的经营非常健康。据中国纺织品进出口商会的数据，今年一季度中国出口到欧盟的纺织品和服装的均价上涨了28%，美国方向则上涨了15%。而纺织行业1—2月份完成固定资产投资122.75亿元，同比增长37%。

宏观经济协会秘书长王建谈到，在中国与美国等发达国家存在巨大生产要素价格差距的情况下，轻微调整汇率不仅不能纠正中国与发达国家的贸易差额，还会由于发达国家不得不继续接受中国的廉价产品，而导致贸易差额的进一步扩大。

去年7月21日，央行宣布进行汇率制度改革，并将人民币升值2%。一年间人民币对美元的中间价已经突破8，但是这种参考一篮子货币的弹性汇率机制，面对的是外汇资金的汹涌而入。到今年6月份，中国的外汇储备已经达到9411亿美元，大量的基础货币通过外汇占款的方式进入金融体系，让央行为控制货币信贷的增长伤透了脑筋。

根据中金公司的计算，中国对主要贸易国家的篮子货币汇率没有升值，反而贬值了2.1%。一年间，人民币越升值越有升值空间，央行面临两难选择。

天则经济研究所所长茅于轼认为，目前汇率问题已经陷入了一个决策陷阱。名义上虽然汇率调整已经具有市场化机制，但实际上汇率还是脱离市场的，由于汇率牵涉太大的利益调整，因此虽然大家都知道要调，但是没有人拍板，也就拖到现在。

央行“无为而治”？

在各方为宏观调控献计献策，强烈建议央行等决策部门尽快“出手”的同时，有关部门却表现得异常镇定，大有无为而治的意味。

国家统计局新闻发言人郑京平近日的谈话，甚至对调整汇率和加息双双表明了否定的立场。他认为，现在还不是继续推行新的紧缩货币政策的时候。由于相关政策的实施还有一个时滞，真正要发挥作用还需要一段时间，所以需要进一步地观察。而即使是要实施新的紧缩政策，如汇率调整，过去行政性、一次性、出其不意的汇率调整不会再发生了，而至于加息，央行会根据有关经济形势情况做出正确的判断。

但对于这一解释，宋国青认为这并非就完全代表了中央政策的真实意图。

据了解，当前对人民币升值等问题各方并不存在分歧，央行也认识到加息是大势所趋，只不过在等待合适的时机。不过，也许世上本来就没有最好的时机，当前各经济主体正利用央行的举棋不定加紧扩张。

“当前正弥漫着一种由于货币流动性过于宽松所带来的一种泡沫需求幻觉。”国家信息中心经济预测部主任范剑平在近日的一次经济形势讨论会上表示。

正是这种“大家都觉得日子很好过”的幻觉让央行今年“大伤脑筋”，尽管上半年以来出台了不少紧缩政策，如窗口指导、提高贷款利率、发行定向央行票据、提高法定存款准备金率、规范票据业务等，但银行方面总能找到拆解的招术。

据了解，近期一些国有商业银行为回避央行定向票据发行，将未到期的票据转贴到其他银行，降低票据融资量，使得总的新增贷款量骤然下降，而实际上真正的中长期贷款增量并没有降低多少(请参见本期文章《央行商银博弈票据》)。但是从银行角度来看，这种“藏猫猫”也是迫不得已。“很多贷款合同都签了，一些贷款不是说想停就停。”一位国有商业银行的工作人员对《证券市场周刊》表示。

事实上，即使央行能管住银行，也未必能控制住继续大幅增长的固定资产投资。湖北省政府的一位工作人员说，我们希望抓住国家“中部崛起”战略的好机会，加大投资力度，目前资金来源——信贷的口子缩紧了，但并不很担心，上半年，湖北全省城镇固定资产投资中，一半以上资金来源于民间、外商及港澳台等投资。

显然，宏观调控正面临着异常复杂的局面，一直行之有效的行政性调控似乎也开始难以发挥作用。此时央行能否找到更全面的解决方法？