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下半年或明年上半年,全面通缩不远了

2020-09-16 15:18:28     
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文/华兴资本集团首席经济学家 李宗光

1、通胀压力显著缓解

本周,统计部门公布了8月份物价数据,CPI当月同比上涨2.4%,涨幅环比上月回落0.3个百分点。与1月份的5.4%涨幅相比,8月份CPI涨幅回落了3个百分点,通胀压力得到显著缓解(图1)。

这中间最大的扰动因素,主要是猪价基数效应。年初春节旺季,叠加疫情初期的物流封锁,猪肉价格出现一波上涨,批发价格一度突破47元/公斤。基数效应也放大了猪价的影响,去年1-2月份是猪肉价格低点。受上述因素影响,1-2月份,CPI篮子中,猪肉分项同比涨幅最高达到135%。仅猪肉一项,对CPI推升即达到2-2.7个百分点。

过去数月,猪肉价格先跌后涨,目前仍保持高位。但由于去年上半年猪肉价格上涨过快,导致同比涨幅出现巨大回落。据统计,8月份猪肉批发价格同比上涨69%,较2月份最高点回落57个百分点,其中仅仅基数效应就贡献了50个百分点。

2、全面通缩脚步渐行渐近

如果说,上半年还在为通胀或滞胀担忧。那么,下半年或明年上半年,将要为通货紧缩而担忧了。

实际上,如果剔除“猪周期”的扰动因素,通缩形势在过去两年已经非常严峻了。2018年初以来,我们的经济工作重心转向了“去杠杆”,政策总基调趋于稳健。再叠加中美贸易战爆发,需求总体较为疲弱,非食品和核心CPI开始了持续了两年多的下行。两者从2018年的2.5%的高点,下降至8月份的0.1%和0.5%,已经距离负通胀仅有一步之遥了。

疫情之后,尽管复工复产较快,但非食品物价通缩形势在持续恶化。一个很重要的原因,是需求端的复苏显著滞后于供给端和生产端。尽管代表生产端的工业增加值已然转增,代表需求端的指标,如制造业投资、社会零售和进口等指标的累计同比增速,均处于较大幅度的负增长。

受疫情冲击,线下服装零售基本处于冻结状态,CPI中服装鞋帽等分项,物价指数下降明显。而对收入较为敏感的家电、交通工具(主要是汽车)分项,价格也出现明显下降(图3)。疫情也对租房市场造成非常明显冲击,房租分项从去年底的0.8%,大幅下降至8月份的-1.2%(图4),处于几十年来的新低。

复工持续领先于需求回暖,产能过剩将会在未来一段时间内加剧,非食品通胀仍有下降空间。尤其是汽车、家电等大件消费,四季度和明年上半年,或将迎来一波残酷的价格战。此外,国际油价持续处于低位,也加剧了通货紧缩压力。

因此,即使房租等服务价格随着复工复产而出现修复性反弹,非食品通胀短期内,出现趋势性、全面回升的概率也不大。

3、猪周期的反身性,将加速全面通缩阶段到来

由于去年底是猪肉价格本轮周期的最高点,除非猪肉价格在未来几个月大幅上行,否则,基数效应下,猪肉价格同比涨幅将迅速回落至0,甚至负值区间。

由非洲猪瘟推动的猪肉价格上涨,至今已持续1年半。高额利润下,各大养猪巨头拼命扩张产能;其他行业的大企业也开始斥巨资进入养猪行业。根据财联社统计,目前各大养猪企业规划的养猪产能达到20亿头,远超一年6亿头的消费量。行业人士预计,猪周期拐点最早在明年初到来。

在基础情景下,假设猪肉批发价格维持当前水平至明年一季度,则猪肉价格对CPI的贡献由当前的1.05%,降至0以下,CPI将会降至0。

悲观情景下,猪肉批发价格在明年初开始加速调整,并在明年下半年降至30元钱/公斤。则明年CPI有可能会降至-0.5%至-1%。

当然极端情景下,如果按照市场人士预测,2022年猪肉价格跌至10元,则未来1-2年内,CPI将会进入-1%甚至-2%的负增长时期。

4、别再鼓吹紧缩了

2018年以来的通货紧缩,整体反映了我国经济总需求不足和内需不足的主要矛盾。这背后有贸易争端等外部因素,也有宏观基调总体偏紧等政策因素。

有一种声音,把供给侧改革和需求侧管理给割裂开来,甚至对立起来,认为供给侧改革就不需要需求侧管理,甚至认为刺激经济违背了供给侧改革精神初心。这种声音与经济学者圈内对“宽松”完全否定的“主流”舆论一脉相承。近年来,各路专家集中火力批判“宽松”,将宽松简单打上“走老路”标签。将紧缩视作一种“勇敢”和“美德”。这种社会舆论下,宏观政策受到极大干扰,在需要逆周期调节时畏首畏尾,以至错失时机。甚至为了“正确”,宁紧勿松,其结果是放任通缩形势持续不断恶化。

日本例子告诉我们,通缩好比牛皮癣,一旦形成通缩预期,再想摆脱,比登天还难。有意思的是,20世纪90年代,富有道德洁癖的日本,也有一段时间以“通缩”为美,认为零通胀挺好的,宁静而美好。1997年,在通缩日益严峻形势下,日本政府选择了政治正确,通过提高消费税、政策紧缩,进行去杠杆。

从此无论怎么努力,日本再也没有走出通缩。

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