业绩稳增长符预期，净利润同比提升12.67%：公司2019年收入同比增长22.30%至1570.30亿元；毛利509亿元，同比增加11.2%；综合毛利率为32.4%，去年同期为35.6%，主要是毛利率较低的贸易业务收入在期内实现52%的大幅增长所致。拥有人应占溢利335.93亿港元，同比提升12.67%；每股基本盈利6.34元，末期股息每股2.0元。

量价齐升，盈利水平创新高：期内公司产品销量继续保持稳定增长，销量再创历史新高，水泥熟料自产品销量为3.23亿吨，同比增加约8%。公司水泥熟料总销量为4.32亿吨，同比提升17.4%。自产品水泥熟料ASP约为336元，同比提升约2.58%。其中，42.5级水泥收入同比增长20.34%，32.5级水泥收入同比下降19.43%，主要由于PC32.5水泥逐步退出市场所致。盈利能力在去年历史高位上再次提升，吨毛利同比增加3元/吨至158元/吨。期内公司进一步加强对核心市场销售渠道的把控力，水泥熟料贸易业务销量1.09亿吨，同比增长55.7%；产能实现稳步扩张，共新增熟料产能90万吨，水泥产能625万吨，骨料产能1690万吨，商混产能240万立方米。

全年行业将平稳运行：19年全国水泥需求稳中有升，虽然今年受到疫情影响，全国1-2月份水泥产量同比大幅下滑29.5%，但公司销售情况优于全国整体水平且价格高于去年同期。随着疫情缓和以及国家近期逆周期政策的加码，目前基建复工率恢复到60-80%，地产恢复到40-60%以上。纵观全年，我们相信基建依旧将托底水泥需求，水泥总需求量保持平稳，我们预期公司全年自产品水泥熟料销量为3.18亿吨，同比基本持平，符合我们的预判，吨毛利水平有望继续保持高位。

上调目标价至65港元，维持买入评级：我们预计受疫情影响，行业需求将于4-5月份完全恢复，并在三四季度迎来报复性反弹以追上前期进度，水泥需求韧性极强，因此不必过于担心，全年会有超预期机会。我们预计公司20-22年收入分别为1631亿、1668亿和1684亿，利润分别为339亿、331亿和321亿，上调目标价至65港元，对应9倍的PE，较现价51.9港元有25.24%的上升空间，维持买入评级。